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Home > Research Center > 國家資產負債表研究中心

研究中心簡介

ResarchCenter Introduction

國家資產負債表研究中心

國家資產負債表研究中心(Center for National Balance Sheet,即CNBC)隸屬國家金融與發展實驗室。中心以編制和研究中國國家資產負債表為主要職責,“摸清家底”,構筑國家治理能力與治理體系現代化的數據基礎設施。

中心前身是于2011年成立、由李揚教授領銜的中國國家資產負債表課題組。截止目前,中心編制估算了自2000年以來的中國國家資產負債表以及自1996年以來的債務杠桿率。由中心主辦的“國衡論壇”每年定期發布資產負債表數據,成為分析研判國家能力、財富構成與債務風險的權威依據,并被國際貨幣基金組織、世界財富與收入數據庫(WWID)以及國際主流學術期刊所引用,由此奠定了中心在該領域的國際話語權。研究成果獲得諸多獎項,包括首屆“孫冶方金融創新獎”、第五屆“中國軟科學獎”、中國金融學會第十屆全國優秀金融論文一等獎,以及第一財經2015年度金融書籍“年度主題大獎”等。

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國家資產負債表研究中心核心團隊:

主任: ? 張曉晶

副主任:常欣

研究員:湯鐸鐸、李成、劉學良

研究助理:張瑩、王佳、李育、陳漢鵬、王宇、王桂虎

最近動態

Recent Development

美國底特律的收縮“悲劇”會在中國重新上演嗎?

評論 劉學良 2019年07月01日

在全球城市化進程中,經濟活動和人口進一步向部分城市聚集的同時,另有部分城市由于種種原因,面臨“收縮”的困境。“收縮城市”(shrinking city)這一術語指的就是一些城市人口持續遷出、流失,城市規模變小的現象。

一、收縮城市不是新現象

在歐美國家,有許多城市面臨“收縮”的境況。由于相應國家的城市化進程已基本結束,經濟增速放緩,經濟結構轉變,人口規模穩定乃至由于老齡化加重使得人口負增長,導致部分城市的人口持續下降、城市規模持續收縮。在英國,除了倫敦之外的大部分大城市,如曼徹斯特、利物浦等幾乎都在“收縮”;在美國,以底特律為代表的東北部工業帶上的城市收縮最為典型。城市收縮帶來了各方面的問題,包括財政收入減少,大量房屋和公共基礎設施閑置,公共服務項目入不敷出導致服務的數量、質量進一步降低,房屋和基礎設施缺乏維護導致加速折舊損壞,等等。

“收縮城市”是一個新概念,但并不是一個新現象。在1988年“收縮城市”這一概念由一些德國學者提出之前,對于這一問題的研究多用城市衰退(Decline)、衰減(Decay)、棄置(Abandonment)等術語,但關注的問題是類似的。2000年后,隨著西方收縮城市問題的日益加重,城市收縮這一問題逐漸獲得學術界,特別是城市規劃、城市經濟學領域和公眾的關注。其中,2006年,由德意志聯邦文化基金會資助的研究項目“收縮的城市”的研究成果所形成的兩卷專著Shrinking Cities得到了廣泛關注。隨著越來越多的學者參與研究,收縮城市的內涵也越加豐富,從單純的關注人口數量的變化轉變為研究收縮城市產生的動因和后果;從對現象描述轉變為被學界認可的研究框架。作為研究框架,收縮城市包含從人口流失導致的后果到引起城市人口流失的原因,討論收縮城市的軌跡和類型,并針對城市收縮問題提出合理的應對措施。

相關研究發現,中國有部分城市也呈現出收縮城市所具有的特征。2014年11月,國內關注收縮城市研究的學者共同發起了“中國收縮城市研究網絡”,持續跟蹤收縮城市方面的國際研究,并開展國內的理論和實證研究工作。收縮城市問題也在政策層面得到重視。2019年4月8日,國家發改委發布《2019年新型城鎮化建設重點任務》,明確指出“收縮型中小城市要瘦身強體,轉變慣性的增量規劃思維,嚴控增量、盤活存量,引導人口和公共資源向城區集中”。

二、著重關注欠發達地區局部收縮、資源型和老工業城市收縮情況

從世界范圍看,二戰以來常見的城市收縮原因包括去工業化、郊區化、老齡化、后社會主義轉型等。中國的城市收縮現象是快速城鎮化和地方發展機制相互作用的特殊產物,除去一些國際收縮城市的常見成因外,也包括基于中國發展階段和實際情況的特有收縮機制。近幾年國內有關收縮城市的研究,主要側重于三個方面。

一是利用人口普查等數據分析,識別哪些地區、哪些城市出現了收縮,從而確定研究對象。有研究結果顯示,我國已有180個收縮城市,占全國城市總量的27.5%,東、中、西部均有分布。所有收縮城市中縣級市數量最多,有139個。盡管我國收縮城市分布廣泛,但相比國際上一些典型的收縮城市,我國收縮城市的收縮程度還較低,多數人口收縮率低于10%。部分學者因此認為,我國一些城市的收縮屬于階段性暫時現象。

二是分析城市收縮的現象和特征,歸納城市收縮的類型。即在確定哪些城市可被劃歸為收縮城市后,具體分析這些收縮城市的現象和特征。有研究發現,一些城市出現了明顯的收縮現象,但在該城市的規劃中仍然基于未來人口上升的假設,出現人口收縮但城市空間擴張的矛盾現象。這背后體現了“增長主義邏輯”,既反映城市管理和規劃者仍抱有城市人口繼續增長的殷切期望,又可能包含如城市擴張帶來的土地財政、招商引資等實際利益動機。總結已有研究,依據識別出的收縮城市目錄來分類歸納收縮城市的成因,主要有城市群的局部收縮、欠發達地區局部收縮、行政區劃調整收縮、資源型和老工業城市收縮等類型。而在當前的中國,狹義上的真正需要密切關注的城市收縮,主要是欠發達地區局部收縮以及資源型和老工業城市收縮的情況。

三是研究城市收縮的應對策略,即當面臨城市收縮時,地方政府應如何制定和調整城市規劃、如何制定城市基礎設施的投資和運營策略、如何管理收縮帶來的不良后果以最大化民眾的福利(或減少收縮帶來的負面影響),等等。概括來說,當面臨城市收縮問題時,有三種應對策略:放任自由、什么也不做;不愿接受城市收縮的現實,試圖扭轉跌勢,刺激人口增長和城市擴張;接受城市收縮的現實,不謀求城市再度擴張,采取措施應對和管理收縮帶來的后果。目前國內研究更多側重于介紹和總結國外應對城市收縮的經驗和案例,介紹“精明收縮”等理念和策略,而缺乏針對中國情況的歸納和總結。

三、給予城市轉變形態和再生的機會

對于有一定規模的城市,放任自流的應對策略是較為少見的,負責任的城市管理者很難不對此采取應對措施。而基于增長戰略下的政策思路(包括通過擴大公共部門的投資和建設來刺激發展等)的問題是,如果城市收縮無法逆轉,這種應對措施反而可能會造成更大的空置和浪費,從而加劇收縮。

在城市收縮不可逆轉的情況下,必須考慮后增長戰略下的政策措施,相應地縮減城市規模可能是更合適的選擇。城市收縮不是腐爛式衰退,而是從城市的一種形態走向另一種不同的城市形態,給予城市轉變形態和再生的機會。從國際上城市收縮的實踐來看,當城市收縮發生時,如下應對策略起到一定效果:拆除廢棄的舊建筑,將廢棄地塊改造成綠色空間、農田或恢復原始面貌,美化城市景觀;鼓勵居民集中居住(集中居住點又被稱為“城市島”),降低公共服務和公共基礎設施運營成本,停運部分利用率低的基礎設施;建立土地銀行,對廢棄的房屋和地塊進行回收、整理,以改善城市土地及房屋運營狀況,等等。

在應對(潛在)城市收縮過程中,中國與其他國家有很多差異,在有些環節可凸顯我國在治理城市收縮中的優勢。例如,我國實行城市土地國有的政策,從土地產權角度有利于政府統一規劃和處置因收縮造成的閑置土地和資產。我國基層政府有很強的動員能力,在動員居民集中居住、整體搬遷等行動以降低城市運行的成本上,有巨大優勢;地方政府也有更強的資源調動能力,有利于閑置資產的整理處置。

我國部分城市已有了應對城市收縮的初步經驗。例如,在甘肅省玉門市,由于玉門油田的搬遷和市政府駐地遷址等因素,造成玉門老市區人員銳減,市區內一些以油田企業為主的廠區、住宅區大面積閑置。為應對這一問題,玉門市主要采取了以下措施:一是不放棄老市區。油田的生產作業區在老市區繼續運轉,仍有兩萬多居民在老市區生活,因此在搬遷的同時成立了老市區管委會、黨工委、街道社區等社會管理和服務機構,保證老市區各項事業的運行和發展。二是采取“收縮邊緣,繁榮中心”的策略,將留守市民集中到北坪區居住,降低公共服務成本,這類似于國外“城市島”的應對策略。此外,玉門市還采取了整理盤活閑置資源、利用老市區閑置資源建設玉門鐵人王進喜干部學院,以及打造玉門老市區的紅色旅游、工業旅游、影視基地等舉措。目前,玉門應對老市區城市收縮的措施尚在起步摸索階段,能否取得成功還要經過實踐檢驗,但它的很多做法從理論邏輯上是合理的,契合了“精明收縮”的理念,值得關注和思考。

總體而言,我國城市收縮出現的時間尚短,情況并不嚴重,相關案例和實踐仍較少。為推動收縮型中小城市瘦身強體,需要學界提早研究,總結基于中國國情的收縮城市應對策略;需要政府適時調整城市發展政策,未雨綢繆,科學應對,切實保障人民群眾的利益。


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收縮城市及其應對策略

評論 劉學良 2019年06月26日

在全球城市化進程中,經濟活動和人口進一步向部分城市聚集的同時,另有部分城市由于種種原因,面臨“收縮”的困境。“收縮城市”(shrinking city)這一術語指的就是一些城市人口持續遷出、流失,城市規模變小的現象。

一、收縮城市不是新現象

在歐美國家,有許多城市面臨“收縮”的境況。由于相應國家的城市化進程已基本結束,經濟增速放緩,經濟結構轉變,人口規模穩定乃至由于老齡化加重使得人口負增長,導致部分城市的人口持續下降、城市規模持續收縮。在英國,除了倫敦之外的大部分大城市,如曼徹斯特、利物浦等幾乎都在“收縮”;在美國,以底特律為代表的東北部工業帶上的城市收縮最為典型。城市收縮帶來了各方面的問題,包括財政收入減少,大量房屋和公共基礎設施閑置,公共服務項目入不敷出導致服務的數量、質量進一步降低,房屋和基礎設施缺乏維護導致加速折舊損壞,等等。

“收縮城市”是一個新概念,但并不是一個新現象。在1988年“收縮城市”這一概念由一些德國學者提出之前,對于這一問題的研究多用城市衰退(Decline)、衰減(Decay)、棄置(Abandonment)等術語,但關注的問題是類似的。2000年后,隨著西方收縮城市問題的日益加重,城市收縮這一問題逐漸獲得學術界,特別是城市規劃、城市經濟學領域和公眾的關注。其中,2006年,由德意志聯邦文化基金會資助的研究項目“收縮的城市”的研究成果所形成的兩卷專著Shrinking Cities得到了廣泛關注。隨著越來越多的學者參與研究,收縮城市的內涵也越加豐富,從單純的關注人口數量的變化轉變為研究收縮城市產生的動因和后果;從對現象描述轉變為被學界認可的研究框架。作為研究框架,收縮城市包含從人口流失導致的后果到引起城市人口流失的原因,討論收縮城市的軌跡和類型,并針對城市收縮問題提出合理的應對措施。

相關研究發現,中國有部分城市也呈現出收縮城市所具有的特征。2014年11月,國內關注收縮城市研究的學者共同發起了“中國收縮城市研究網絡”,持續跟蹤收縮城市方面的國際研究,并開展國內的理論和實證研究工作。收縮城市問題也在政策層面得到重視。2019年4月8日,國家發改委發布《2019年新型城鎮化建設重點任務》,明確指出“收縮型中小城市要瘦身強體,轉變慣性的增量規劃思維,嚴控增量、盤活存量,引導人口和公共資源向城區集中”。

二、著重關注欠發達地區局部收縮、資源型和老工業城市收縮情況

從世界范圍看,二戰以來常見的城市收縮原因包括去工業化、郊區化、老齡化、后社會主義轉型等。中國的城市收縮現象是快速城鎮化和地方發展機制相互作用的特殊產物,除去一些國際收縮城市的常見成因外,也包括基于中國發展階段和實際情況的特有收縮機制。近幾年國內有關收縮城市的研究,主要側重于三個方面。

一是利用人口普查等數據分析,識別哪些地區、哪些城市出現了收縮,從而確定研究對象。有研究結果顯示,我國已有180個收縮城市,占全國城市總量的27.5%,東、中、西部均有分布。所有收縮城市中縣級市數量最多,有139個。盡管我國收縮城市分布廣泛,但相比國際上一些典型的收縮城市,我國收縮城市的收縮程度還較低,多數人口收縮率低于10%。部分學者因此認為,我國一些城市的收縮屬于階段性暫時現象。

二是分析城市收縮的現象和特征,歸納城市收縮的類型。即在確定哪些城市可被劃歸為收縮城市后,具體分析這些收縮城市的現象和特征。有研究發現,一些城市出現了明顯的收縮現象,但在該城市的規劃中仍然基于未來人口上升的假設,出現人口收縮但城市空間擴張的矛盾現象。這背后體現了“增長主義邏輯”,既反映城市管理和規劃者仍抱有城市人口繼續增長的殷切期望,又可能包含如城市擴張帶來的土地財政、招商引資等實際利益動機。總結已有研究,依據識別出的收縮城市目錄來分類歸納收縮城市的成因,主要有城市群的局部收縮、欠發達地區局部收縮、行政區劃調整收縮、資源型和老工業城市收縮等類型。而在當前的中國,狹義上的真正需要密切關注的城市收縮,主要是欠發達地區局部收縮以及資源型和老工業城市收縮的情況。

三是研究城市收縮的應對策略,即當面臨城市收縮時,地方政府應如何制定和調整城市規劃、如何制定城市基礎設施的投資和運營策略、如何管理收縮帶來的不良后果以最大化民眾的福利(或減少收縮帶來的負面影響),等等。概括來說,當面臨城市收縮問題時,有三種應對策略:放任自由、什么也不做;不愿接受城市收縮的現實,試圖扭轉跌勢,刺激人口增長和城市擴張;接受城市收縮的現實,不謀求城市再度擴張,采取措施應對和管理收縮帶來的后果。目前國內研究更多側重于介紹和總結國外應對城市收縮的經驗和案例,介紹“精明收縮”等理念和策略,而缺乏針對中國情況的歸納和總結。

三、給予城市轉變形態和再生的機會

對于有一定規模的城市,放任自流的應對策略是較為少見的,負責任的城市管理者很難不對此采取應對措施。而基于增長戰略下的政策思路(包括通過擴大公共部門的投資和建設來刺激發展等)的問題是,如果城市收縮無法逆轉,這種應對措施反而可能會造成更大的空置和浪費,從而加劇收縮。

在城市收縮不可逆轉的情況下,必須考慮后增長戰略下的政策措施,相應地縮減城市規模可能是更合適的選擇。城市收縮不是腐爛式衰退,而是從城市的一種形態走向另一種不同的城市形態,給予城市轉變形態和再生的機會。從國際上城市收縮的實踐來看,當城市收縮發生時,如下應對策略起到一定效果:拆除廢棄的舊建筑,將廢棄地塊改造成綠色空間、農田或恢復原始面貌,美化城市景觀;鼓勵居民集中居住(集中居住點又被稱為“城市島”),降低公共服務和公共基礎設施運營成本,停運部分利用率低的基礎設施;建立土地銀行,對廢棄的房屋和地塊進行回收、整理,以改善城市土地及房屋運營狀況,等等。

在應對(潛在)城市收縮過程中,中國與其他國家有很多差異,在有些環節可凸顯我國在治理城市收縮中的優勢。例如,我國實行城市土地國有的政策,從土地產權角度有利于政府統一規劃和處置因收縮造成的閑置土地和資產。我國基層政府有很強的動員能力,在動員居民集中居住、整體搬遷等行動以降低城市運行的成本上,有巨大優勢;地方政府也有更強的資源調動能力,有利于閑置資產的整理處置。

我國部分城市已有了應對城市收縮的初步經驗。例如,在甘肅省玉門市,由于玉門油田的搬遷和市政府駐地遷址等因素,造成玉門老市區人員銳減,市區內一些以油田企業為主的廠區、住宅區大面積閑置。為應對這一問題,玉門市主要采取了以下措施:一是不放棄老市區。油田的生產作業區在老市區繼續運轉,仍有兩萬多居民在老市區生活,因此在搬遷的同時成立了老市區管委會、黨工委、街道社區等社會管理和服務機構,保證老市區各項事業的運行和發展。二是采取“收縮邊緣,繁榮中心”的策略,將留守市民集中到北坪區居住,降低公共服務成本,這類似于國外“城市島”的應對策略。此外,玉門市還采取了整理盤活閑置資源、利用老市區閑置資源建設玉門鐵人王進喜干部學院,以及打造玉門老市區的紅色旅游、工業旅游、影視基地等舉措。目前,玉門應對老市區城市收縮的措施尚在起步摸索階段,能否取得成功還要經過實踐檢驗,但它的很多做法從理論邏輯上是合理的,契合了“精明收縮”的理念,值得關注和思考。

總體而言,我國城市收縮出現的時間尚短,情況并不嚴重,相關案例和實踐仍較少。為推動收縮型中小城市瘦身強體,需要學界提早研究,總結基于中國國情的收縮城市應對策略;需要政府適時調整城市發展政策,未雨綢繆,科學應對,切實保障人民群眾的利益。


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切實推進深層次結構性和體制性變革

評論 湯鐸鐸 2019年06月26日

最近,中美貿易摩擦出現升級趨勢。繼5月10日對我國2000億美元商品加征關稅之后,美國商務部5月15日又把華為公司加入所謂“實體清單”,限制美國公司對其提供產品、服務和技術轉讓。顯然,中美貿易摩擦已經開始向經濟和科技等領域擴散,也對全球金融市場和經濟增長造成一定影響。作為全球最大的兩個經濟體,中美貿易摩擦升級使得全球經濟面臨的不確定性進一步增大,也必將進一步考驗我國經濟增長的質量和韌性。

從國內看,4月份以來有三組數據值得特別關注。首先,4月份我國廣義貨幣(M2)增速為8.5%,人民幣貸款增速為13.5%,社會融資總量增速為10.4%,貨幣和金融環境松緊適度;其次,4月份我國固定資產投資增速為6.1%,其中基礎設施建設投資增速為4.4%,房地產開發投資增速為11.9%,表明投資已經趨穩,而且基建投資還有繼續恢復的空間;最后,上市公司第一季度財務報告顯示,民營企業和中小企業的融資狀況有所好轉,說明我國經濟的活力有所增強。

民營企業占我國上市公司總數的60%以上,從最新財務報告看,今年一季度其總體資產負債率為56.1%,比最低的時候提高了超過4個百分點。按照資產規模把我國非金融上市公司分成五等分,相較于資產規模較大的前40%企業,資產規模較小的后60%企業的資產負債率也都有較大提升。我國上市公司今年第一季度財務報告顯示,資產規模最小的后20%企業,其總體資產負債率從最低時候的27.3%提高到30.8%;資產規模在后20%和40%之間的企業,其總體資產負債率從最低時候的33%提高到了35.3%;資產規模在后40%和60%之間的企業,其總體資產負債率從最低時候的38%提高到了40.7%。這都表明民營企業和中小企業的負債意愿有所增強,融資環境也有所改善。

繼2018年年底召開的中央經濟工作會議之后,今年4月19日召開的中共中央政治局會議,決策層仍然坦承我國經濟存在下行壓力。不過,會議對經濟下行的原因給出了更加深入和具體的闡釋。會議指出,“要清醒看到,經濟運行仍然存在不少困難和問題,外部經濟環境總體趨緊,國內經濟存在下行壓力,這其中既有周期性因素,但更多是結構性、體制性的,必須保持定力、增強耐力,勇于攻堅克難。”結合本次中共中央政治局會議精神,筆者認為,理解當前我國宏觀經濟形勢需要厘清如下幾個問題。

一、周期性、結構性和體制性因素

筆者在《中國經濟未偏離潛在增長水平》(見本報2019年1月29日)一文中曾提出這樣一個比喻:企業負擔重和營商環境差說明我國經濟體質不好,中美貿易摩擦是外感風寒,尚未全面發作,導致近期癥狀的主因是正在進行的大手術——金融去杠桿。該文還指出,我國經濟并沒有大幅偏離潛在增長水平,經濟形勢也并未嚴重惡化;如果金融去杠桿是做手術的話,那么貨幣和財政政策可以看作輸液、止血和麻醉等輔助治療手段;在金融去杠桿傷及實體經濟之時,適時放松總需求政策來緩解并無不妥,不能簡單理解為“放水”或者是政策轉向。

我國當前的經濟形勢可以通過對上述比喻作進一步引申來說明。金融去杠桿的大手術不能停,但是方案要遷就更加全面和完善的金融供給側結構性改革。畢竟,手術的最終目的并不僅僅是切除腫瘤那么簡單,而是要恢復器官的功能,甚至還要進一步增強器官的功能。作為輔助治療手段的貨幣和財政政策需要適時介入,但總需求管理只是輔助,不能指望用總需求管理來代替改革,或者說用輸液等手段來代替手術。這就是本次中共中央政治局會議所謂“既有周期性因素,但更多是結構性、體制性的”之意涵所在,也印證了筆者此前關于我國經濟并未明顯偏離潛在增長水平的判斷。也就是說,我國當前經濟問題的癥結并不是要用總需求管理政策熨平經濟周期波動,將經濟拉回潛在增長水平,而是要通過改革來解決結構性和體制性問題,從而提升和擴展增長潛力。

二、競爭中性問題

何為結構性問題?何為體制性問題?目前,最突出的是所謂競爭中性問題,即政府行為不應該給任何實際的或潛在的市場參與者帶來任何“不當的競爭優勢”。然而,在我國,國有企業和大型企業不管在融資方面,還是在管理和銷售的各個環節,都比民營企業和中小企業具有優勢。

從前面已述及的非金融上市公司資產規模五分位分析中可以明顯看到,企業資產規模越小,其資產負債率就越低,說明融資能力就越差。從財務費用看,上市公司數據顯示,民營企業和中小企業的財務費用率長期高于國有企業和大型企業,但在2009年之后,出現了民營企業和中小企業財務費用率和資產負債率同時下降的現象。究其原因,2009年之前的財務費用率高企,是“融資貴”的問題;2009年之后財務費用率和資產負債率的同時下降,是“融資難”的問題,即財務費用下降是因為負債下降,根本借不到錢。

除了融資難、融資貴,2018年企業抱怨較多的還有稅收、社保追繳和環保督察等造成的負擔。這些因素都會導致企業的成本費用上升。上市公司數據顯示,其對不同所有制和不同規模企業造成的影響也是非中性的。從管理費用和銷售費用看,國有企業明顯低于民營企業,大型企業明顯低于中小企業。

三、金融供給側結構性改革

從金融去杠桿到金融供給側結構性改革,其最終目標已經不是單純定位于防范化解金融風險,而是包含了更好為實體經濟服務這一更廣泛的宗旨。金融去杠桿的實質是治理和規范影子銀行體系,而金融供給側結構性改革則是對我國金融業和金融體系的全面改革。

2018年年底召開的中央經濟工作會議提出做好工作的五個規律性認識,第四條是必須及時回應社會關切,有針對性主動引導市場預期。當前經濟領域的一個最大社會關切,即為上述競爭中性問題,尤其是民營企業和中小企業的融資難和融資貴問題。2019年2月,國務院發布《關于加強金融服務民營企業的若干意見》,強調平等對待各類所有制企業,有效緩解民營企業融資難、融資貴問題。今年的政府工作報告特別指出,要加大對中小銀行定向降準力度,釋放的資金全部用于民營和小微企業貸款;并且,今年國有大型商業銀行小微企業貸款要增長30%以上。商業銀行對這些政策多少存有疑慮,因為民營企業和中小企業確實經營風險大、壞賬率高。不過,從宏觀層面考慮,這些政策可以看作競爭中性原則真正確立之前的權宜之計。首先是糾偏,即糾正政策實施過程中對民營企業和中小企業的不公正和歧視,不要讓這些企業在經濟周期波動中遭受更大沖擊。其次是補償,即有些政策很難在實施過程中兼顧競爭中性,已經對弱勢企業造成傷害,需要事后用其他政策進行補償。另外,在輿論關注較多的情況下,這些措施也可以穩定預期,從而起到穩定經濟的作用。

當然,改革不能寄望于權宜之計,而是要切實推進長期的結構和體制機制變革。首先,要堅定不移地培育和發展多層次資本市場,包括大型交易所、區域性股權市場、私募基金和風險投資基金等,結合多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系,最終滿足實體經濟多層次、多元化的金融需求。這是解決民營企業和中小企業融資難、融資貴問題的根本之道。

其次,政府部門要積極轉變職能,從發展型政府向服務型政府轉型,減少對市場的直接干預,打破對國有企業的政策傾斜和隱性擔保,最終實現真正的競爭中性。中國社會科學院經濟研究所張曉晶團隊近期的研究指出,體制性因素是中國債務高懸的根本原因。這一體制性因素可概括為國有企業的結構性優勢、地方政府的發展責任與軟預算約束、金融機構的體制性偏好以及中央政府的最后兜底。這種“四位一體”模式是發展型政府的典型特征,它在實現經濟趕超的同時也導致了債務高懸和風險積聚。因此,需要破除政府兜底幻覺,強化國有企業與地方政府的預算約束,確立信貸資源配置的競爭中性原則。

最后,要積極防范和化解金融風險,加強監管協調,堅持宏觀審慎管理和微觀行為監管兩手抓、兩手都硬、兩手協調配合,警惕以金融創新為名的各種金融亂象,積極保護投資者權益。


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構建中國特色社會主義政治經濟學

評論 張曉晶 2019年05月29日


首先,在中國的語境中,政治經濟學已不是一個簡單的學科門類。它代表著對社會發展經驗的總結,遠遠超越了學科建設的范疇。比如,過去我們講蘇聯模式,實際上就是20世紀50年代初斯大林主持完成的蘇聯版《政治經濟學教科書》所概括出來的模式,這本教科書被視作蘇聯30多年社會主義建設經驗的科學總結。1959年底,毛澤東同志在學習蘇聯《政治經濟學教科書》時曾說:現在要寫一本成熟的政治經濟學教科書,“還受到社會實踐的一定限制”。黨的十八大以來,習近平總書記提出了創建中國特色社會主義政治經濟學的歷史任務。綜上所述,我們認為,中國特色社會主義政治經濟學應該是70年來我國社會主義建設經驗與發展道路的總結。

其次,要盡快改變社會主義政治經濟學落后于社會主義偉大實踐的狀況。政治經濟學教科書一般分為資本主義部分與社會主義部分。相較而言,社會主義部分無論從框架體系、分析邏輯與理論深度上都與資本主義部分有很大差距,特別是不能充分反映波瀾壯闊的社會發展實踐,從而對實踐的指導意義也大打折扣。要盡快改變社會主義政治經濟學落后于社會主義偉大實踐的狀況,這也是為什么構建中國特色社會主義政治經濟學成為一項緊迫的歷史任務。黨的十八大以來,習近平總書記多次提到要堅持和發展中國特色社會主義政治經濟學。習近平總書記關于經濟工作的一系列重要講話,以及以習近平同志為核心的黨中央治國理政新理念新思想新戰略,逐步形成了中國特色社會主義政治經濟學的理論基礎、方法論框架、指導原則和主體內容,是馬克思主義中國化的最新發展,也為我們創建中國特色社會主義政治經濟學提供了重要遵循。

再次,中國特色社會主義政治經濟學是對新時代重大經濟社會發展問題的理論回應。為了更好地回應時代發展的要求,我們沒有拘泥于傳統政治經濟學教科書的寫法,而是在概括已有馬克思主義政治經濟學理論成果的基礎上,重點圍繞新時代新發展的內容展開:一是“世界大變局”,以百年未有之大變局把握世界發展新趨勢;二是“中國新時代”,中國特色社會主義進入新時代確立了我國發展新的歷史方位;三是“發展新標桿”,聚焦新發展理念的引領作用;四是“治國新思想”,重點把握習近平治國理政新思想;五是“全球新方案”,展示中國發展道路作為可供選擇的新的現代化模式是中國對世界的貢獻。

最后,構建中國特色社會主義政治經濟學是進行時而不是完成時。我國改革開放和社會主義現代化建設的偉大實踐經驗,是創新中國特色社會主義政治經濟學的不竭源泉。實踐還在向縱深展開,理論不可能止步。但實踐走在前面并不意味著理論就是消極被動的;相反,深入的理論探討、科學的理論總結,可以減少甚至避免在實踐中走彎路。中國特色社會主義政治經濟學不僅為我國的社會主義現代化建設提供基本的理論指導,還肩負著探路前行的重任。


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金融去杠桿、競爭中性與政策轉型 —2019年中國宏觀經濟展望

論文 湯鐸鐸 2019年05月28日

一、引言

2018年是頗具象征意義的一年。它既是中國改革開放40周年,也是全球金融危機10周年。2018年中央經濟工作會議指出,“經濟運行穩中有變、變中有憂,外部環境復雜嚴峻,經濟面臨下行壓力”。國家統計局2019年1月發布數據顯示,我國2018年GDP增長率為6.6%,創28年以來的新低;工業增加值增長6.1%,固定資產投資完成額增長5.9%,社會消費品零售總額增長9%,居民人均可支配收入實際增長6.5%,均處在歷史低位。數據印證了政府的擔憂,全社會經濟預期也普遍悲觀。

經濟增速放緩需要正確的應對,正確的應對來自正確的分析。本輪經濟增速放緩需要從兩個視角進行分析,一是短期視角,另一個是長期視角。短期看,本輪經濟增速放緩的原因大致可以歸為三類:第一是稅負、社保和環保等因素導致企業負擔較重,或更廣泛地稱作營商環境惡化;第二是中美貿易摩擦為主的外部因素;第三是主要由金融去杠桿引發的貨幣和信用緊縮。這些因素都會對經濟產生負面影響,但要厘清主次、辨明性質。我們認為,金融去杠桿是本輪經濟增速放緩的主因,中美貿易摩擦短期內對我國經濟影響有限(李成、湯鐸鐸,2018),所謂營商環境惡化更多是經濟增速放緩的結果而不是原因(湯鐸鐸,2019)。

長期看,本輪經濟增速放緩成為觀察中國經濟奇跡的一個重要節點。在日本、韓國和中國臺灣的經濟發展相繼受挫之后,作為東亞奇跡最后支點的中國大陸將何去何從(史塔威爾,2014)?具體而言,人們越來越關心這樣的問題:中國能否實現“無危機的轉型”(特納,2016);中國的漸進主義對金融發展有效嗎。

中國的改革開放與偉大的增長奇跡聯系在一起,一直是經濟理論研究的熱點和焦點。在慶祝改革開放40周年大會上的講話中,習近平總書記三次提到“奇跡”。第一次是在總結40年的成績之后,指出中國人民變不可能為可能,創造了人間奇跡。后兩次在講話結尾,鼓勵中國人民創造新的更大奇跡。如何延續輝煌,再創奇跡?黨的十九大明確提出,“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段,正處在轉變發展方式、優化經濟結構、轉換增長動力的攻關期,建設現代化經濟體系是跨越關口的迫切要求和我國發展的戰略目標”。建設現代化經濟體系,目前來看,除了扎實推進經濟轉型、努力實現治理能力現代化,有兩大擾動因素需要警惕,一是金融風險,一是外部環境。

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論文內容詳見附件。

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促進房地產市場步入理性發展軌道

采訪 蔡真 2019年05月16日

一、“租購并舉”是房地產長效機制的重要內容

《金融時報》記者:在今年的《政府工作報告》中,關于房地產市場的總基調發生了一些變化:并未像去年一樣強調控制房價和“租購并舉”,而更多的是偏向“穩”。這種變化傳遞了哪些信號?

蔡真:我認為可以從兩個方面理解今年《政府工作報告》對房地產市場的表述:一是不提“租購并舉”并不意味“租購并舉”不再重要,“租購并舉”恰恰是房地產長效機制的重要內容,甚至是核心內容。住房商品化改革以來,“輕租重購”的導向致使房地產泡沫嚴重,因為住房資產的價格是未來租金流的折現,而人們對這種折現預期往往表現出非理性,再加之城市化進程、熱錢炒作等因素更是推高了房價。政策引導將人們購買住房資產的需求轉向住房消費的需求有利于化解泡沫問題,使得房地產市場穩定發展;也有利于減輕人們購房壓力,緩解焦慮情緒;進而甚至能推動“雙創”工作,促進經濟轉型。因此,“租購并舉”的工作今后還會進一步推進,比如推動住房租賃市場發展的重要金融工具REITs,今年可能會由“類REITs”向“真REITs”邁進一大步。

二是怎么理解“穩”的問題,長效機制是著眼于長期,而當前房地產市場強調的“穩”是指短期,是服從于宏觀政策總基調“穩”的要求的。我們的研究表明,房地產市場是系統性風險的重要源頭之一,它關聯宏觀、產業、財政、金融等方方面面,一旦房地產市場出現大的問題會對整個經濟造成極大的破壞,使得經濟運行跳出原有運行區間,甚至影響第一個一百年奮斗目標的實現。我是很贊成過去幾年來房地產市場“凍結式”的政策措施的,因為它實現了“穩”的目標。今年的《政府工作報告》提出了“六穩”,我認為與房地產相關的有穩金融、穩投資、穩預期,即房地產信貸和投資在增速上不會有大的變化,房價的預期也不會明顯轉向過熱。

二、穩基調下政策措施將靈活微調

《金融時報》記者:2018年中央經濟工作會議首次提出“因城施策、分類指導,夯實城市政府主體責任”,今年的《政府工作報告》則進一步明確將更好解決群眾住房問題與城市主體責任“連接”起來。您是如何理解“一城一策”的?

蔡真:“一城一策”首先是指各個城市的房地產調控政策的目標可能是不一樣的,有的是控房價,有的是去庫存,有的是棚戶區改造和低收入人群的住房保障,各個城市的目標要根據具體情況來定。

其次是對“策”的理解,由于城市目標不一樣,那么在具體的措施上就要體現一定的靈活性,比如控房價包括限購、限貸等,去庫存則要應用PSL、PPP等工具。由于地方政府被賦予了主體責任,在調控措施上,原本屬于垂直金融機構的政策現在地方也具有一定的話語權,比如首套、二套房貸款利率,2018年第四季度以來宏觀形勢的基調發生了一些微調,房地產市場中南京、武漢的首套、二套房貸款利率都有所下調;但杭州為了應對過熱的房地產形勢,首套、二套房貸利率都上調;長沙則是二套比首套房貸利率上升幅度更大。

總的來講,“一城一策”體現了宏觀穩中求進總基調下靈活微調的政策措施。

三、房價不存在大幅上漲的基礎

《金融時報》記者:現在已經有一些三四線城市出現房地產“松綁”跡象。但是如果不解決地方政府依賴土地財政的問題,是否會重新形成“房價上漲-政府限購-需求不足-鼓勵購房”的怪圈?

蔡真:目前來看并不會出現上述現象。主要是因為三四線城市缺乏房價上漲的人口基礎和經濟基礎。總體而言,在城市化未進入第三階段之前,人口的流動趨勢還是從三四線向一二線轉移,尤其是那些并不處于核心城市群的三四線城市,更不可能享受到人口外溢效應;經濟基礎方面,我們監測的三線城市的房價收入比和租金資本化率自2016年底以來經歷了長達兩年的上漲,目前來看已不再可持續。在經歷了上一輪去庫存的上漲后,三四線的購房者會發現他們的二套房居住屬性和投資屬性都不佳,因為從居住屬性來看,三四線城市的市中心和郊區的周邊配套差異不大,且距離也不遠;從投資屬性來看,由于人口凈流出的特點大部分投資者可能面臨的是空置的情景。

《金融時報》記者:有預測稱,目前核心城市的房價下跌風險已經得到一定程度釋放,存在一定的潛在上漲壓力。對此,您是怎么看的?

蔡真:我認為存在短期上漲的壓力,但這種壓力很快會消失,中長期看也不存在上漲壓力。

短期上漲的壓力來自兩個方面:一是較長時間的“凍結冰封”政策使得市場積蓄了不少看漲的力量;二是美國經濟上升周期結束、聯儲加息停止,這使得新興市場面臨熱錢流入壓力。這種壓力很快會消失的原因是,大家的關注焦點在注冊制、在科創板,資本市場是今年投資的主要去向,而不是房地產市場。

中長期不存在上漲壓力的理由是,在轉型升級未完成前我國經濟將在較長一段時間內維持L形走勢,經濟基本面并不支持房價上漲。大家感覺去年以來一線城市的房價有所下降,但從房價收入比來看,四個一線城市依然在全球前十位。

四、目前環境下不宜加速推進房地產稅

《金融時報》記者:2019年《政府工作報告》中關于房地產稅的表述從去年的“穩妥推進”變為“穩步推進”,市場解讀稱,這意味著房地產稅立法工作或已有推進步驟。您認為在房地產稅立法上,今年是否會有實質性突破?在剛剛召開的博鰲亞洲論壇上,發生了要不要征收房地產稅的討論。您的觀點是什么?

蔡真:我并不將“穩妥”轉為“穩步”的表述理解為立法工作又有所推進,我傾向于將“穩步”理解為按步驟、按程序推進,按程序推進要經過向群眾公開征求意見的環節,在形成共識后才會形成草案。從社會各界的反映來看,分歧還是較大的。

關于房地產稅我個人的觀點:從發達國家的經驗看是長期趨勢,但實施起來要慎重。目前環境來看并不宜加速推進,主要問題并不在于所有制和產權層面,在于兩點:一是房產稅是直接稅,直接稅對居民的稅負痛苦指數影響明顯;二是公平性問題,不同性質的住宅在稅收上沒有相一致的征收邏輯,可能會產生社會不穩定因素。關于房產稅的研究格局應該更大一些,不一定非得采取“頭痛醫頭腳痛醫腳”的方式。許多學者可能早就將“李嘉圖等價定理”束之高閣了,在當下推進房地產稅較為困難的環境下,不如將地方隱性債務搞清楚并將其陽光化。我相信今年《政府工作報告》擬安排地方政府專項債券2.15萬億元是對房地產稅“穩步推進”的有力注解。


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共享發展既是發展的初衷,也是實現可持續發展的重要保證

評論 張曉晶 2019年05月09日


黨的十九大報告強調,堅持新發展理念。新發展理念集中體現了我們黨對經濟社會發展規律認識的深化,是立足于中國特色社會主義實踐的重大發展理論創新。從國內看,我國經濟正處在轉變發展方式、優化經濟結構、轉換增長動力的攻關期。新發展理念為建設現代化經濟體系、順利跨越關口提供了科學指引。從國際看,國際金融危機陰霾尚未消散,逆全球化暗流涌動,發展不平衡加劇,各國發展面臨一系列共同挑戰。新發展理念為解決共同挑戰、促進世界經濟健康發展提供了中國智慧和中國方案。從經濟思想史的角度看,新發展理念是對過去70年來發展經濟學、過去兩三百年來近現代經濟學關于發展認識的揚棄,是中國特色社會主義政治經濟學的豐富和發展。

當前,中國特色社會主義進入新時代。我們要深化認識,努力讓新發展理念在新時代開花結果。

創新發展應注重理論、制度、文化領域的軟創新。創新是引領發展的第一動力,是建設現代化經濟體系的戰略支撐。但是,不能把創新僅僅理解為科技創新。創新既包括科技創新,也包括理論創新、制度創新、文化創新。無疑,科技創新是經濟增長的直接動力,但如果缺少理論、制度、文化創新,科技創新也很難獲得突破。因此,推動創新發展需要解放思想,不僅注重科技創新,而且注重理論創新、制度創新以及包括優秀傳統文化創造性轉化、創新性發展的文化創新。

協調發展應從源頭上解決各類扭曲和不平衡問題。趕超型發展往往是一種不平衡發展,難免會產生不平衡不協調問題。促進協調發展需要從源頭上解決各類扭曲和不平衡問題。產業協調發展、城鄉區域協調發展等可以依靠健全市場價格信號和激勵機制逐步實現,但有些發展不協調問題則是市場不能有效解決的,如縮小收入分配差距,促進硬實力與軟實力、經濟與社會、國防與經濟建設協調發展等。這就需要更好發揮政府作用。總體上看,不協調的根源往往不是政府干預少了,而是干預不當或干預多了。從源頭上解決各類扭曲和不平衡問題,必須充分發揮市場在資源配置中的決定性作用,政府應不越位、不缺位、做到位。

綠色發展將發展生產力與保護環境統一起來。世界各國在發展中都面臨如何實現人與自然和諧共生的難題。綠色發展理念為破解這一難題指明了方向。它揭示出:環境就是民生,青山就是美麗,藍天也是幸福,綠水青山就是金山銀山;自然生態的健康、人與自然的和諧是人類永續發展的根本保障,保護環境就是保護生產力、改善環境就是發展生產力。生產力中最活躍的因素是人。惡劣生態環境嚴重影響人的健康,是對人力資本的極大破壞;優美生態環境有利于人的身心健康,會大大促進人力資本積累。從這個角度,我們能更好理解保護環境就是保護生產力、改善環境就是發展生產力的深刻哲理。

開放發展強調開放系統與開放競爭的重要性。一般而言,開放系統比封閉系統更安全。根據“熵定律”,開放系統將導致有序并產生新的活力,封閉系統則會導致無序并走向僵化甚至死亡。開放發展強調更好利用國際國內兩個市場、兩種資源,增強在全球治理中的制度性話語權,推動經濟全球化健康發展。開放發展必然面臨開放競爭。開放競爭不僅包括國家之間的經濟競爭,而且包括制度競爭。開放競爭是推動制度變革、保持制度活力的動力來源。

共享發展體現以人民為中心的發展思想。共享發展的實質是堅持以人民為中心的發展思想,體現的是逐步實現共同富裕的要求。從國際經驗看,一些國家之所以落入“中等收入陷阱”,大都與收入差距拉大、社會不公加劇、未能促進共享發展有密切關系。因此,共享發展既是發展的初衷,也是實現可持續發展的重要保證。共享不是簡單分享成果,而是具有全民共享、全面共享、共建共享、漸進共享的豐富內涵,要求作出更有效的制度安排,使全體人民在共建共享發展中有更多獲得感,朝著共同富裕方向穩步前進。


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解剖中國債務灰犀牛

評論 張曉晶 2019年05月09日


2008年國際金融危機以來,全球范圍內的債務高企,引起各方面關注。國際貨幣基金組織推薦使用宏觀杠桿率(實體經濟部門的債務/GDP)來評估各國債務風險;國際清算銀行也相應提出了杠桿率偏離長期趨勢的所謂杠桿率缺口來作為金融不穩定的預警。

在此期間,中國宏觀杠桿率則以更快的速度攀升。中國社會科學院國家資產負債表研究中心(CNBS)的數據顯示,2008~2016年,中國宏觀杠桿率平均每年上升12.4個百分點,是同期全球宏觀杠桿率增速的兩倍多。截至2018年底,中國宏觀杠桿率為243.7%,與美國的水平大體接近。

高杠桿率是金融脆弱性的根源,因此社會上也將高杠桿問題稱為“債務灰犀牛”。如何應對債務灰犀牛成為當前防范重大風險的重要內容。

一、中國債務水平及其分布結構

從債務水平上看,中國實體經濟部門杠桿率約為250%,遠高于新興經濟體不到190%的平均杠桿率,接近于美國的水平。從這個角度,這只灰犀牛的個頭還是蠻大的。但從威脅性、危險性來看,灰犀牛的內在結構才更重要,這就是為什么,我們需要解剖這只灰犀牛——也就是分析杠桿率的結構及其風險。

從結構上看,2018年居民部門杠桿率為53.2%,企業部門杠桿率為153.6%,政府部門杠桿率為37%。國際比較發現,居民部門杠桿率還相對“正常”,而企業部門杠桿率畸高,政府部門杠桿率偏低。那么,杠桿率的風險到底在哪里呢?

首先是居民杠桿率風險。一是杠桿率增速過快。居民部門杠桿率這些年的快速上升值得警惕。不過,這并非中國獨有的現象。“二戰”以來,發達經濟體普遍經歷了這么一個過程。美國居民部門的杠桿率在1950年代僅為20%,到2008年金融危機前的最高點已接近100%。其中上升最快的一段時間是2000~2007年。2000年美國居民杠桿率為69.9%,僅7年時間便上升了28個百分點。而中國目前也正處于杠桿率增速較快的時期,從2008年的17.9%上升至2018年的53.2%,10年間上漲了35個百分點,增速與美國2000-2007年間相當。

二是短期消費貸成為變相的抵押貸,加大了風險。2017年以來各地紛紛推出住房限貸政策,銀行收緊了房地產貸款額度,批貸周期也相應拉長,使得部分貸款渠道轉向了短期消費貸。這部分貸款缺少實物資產的抵押,銀行面臨的風險敞口更大。在新一代消費群體借貸意愿增強、互聯網金融持續發展、銀行零售業務加快轉型的背景下,預計短期消費貸款仍會保持一定增速。目前來看,在個人貸款總體不良率特別是個人按揭貸款不良率保持較低水平的同時,信用卡不良率和消費金融不良率相對較高,未來或會持續提升。下一階段要關注包括信用卡、基于互聯網的信用類產品、消費金融類貸款、現金貸等在內的信用類消費貸款的共債與杠桿風險。

三是較大的貧富差距使得平均意義上的杠桿率不能完全反映實質上的結構性風險。一般尋求消費貸來降低首付比例的家庭,其金融資產規模也勢必有限。而擁有大量存款類金融資產的家庭,其貸款比例也一定有限。這種因收入與財富差距造成的居民部門內部資產結構扭曲,使得平均意義上的杠桿率風險加大。擁有負債的家庭缺少相應的金融資產作為覆蓋,一旦其收入流出現問題,就會出現違約風險。

其次是企業杠桿率風險。非金融企業部門延續了2017年去杠桿的勢頭,杠桿率由2017年的158.19%回落至2018年的153.55%,下降了4.6個百分點。企業杠桿率自2017年一季度達到161.4%的峰值后持續下降,當前水平相比峰值時期已下降7.8個百分點,除今年一季度稍有反彈外,下降趨勢已保持了7個季度。非金融企業去杠桿取得成效,但其貢獻主要在民營企業。2018年,國有企業總負債上升了16.0%,而民企為主的工業企業總負債僅上升了2.9%,結果就造成國企債務占整個非金融企業部門債務的比重在不斷攀升。

根據我們的估算,2018年國企債務在非金融企業債務中的比例為66.9%,比上年上升了5.5個百分點。比起2015年第二季度的較低水平,更是上升了10個百分點。盡管我國企業杠桿率水平就全球而言都是數一數二的,但仔細分析,其中國企債務占比超過六成;而這些國有企業杠桿率中,又有一半左右是所謂融資平臺債務,這部分是和地方政府有直接關聯。如果扣除掉融資平臺債務,企業部門杠桿率風險也就不那么凸顯了。

第三是政府杠桿率風險。從政府部門來看,無論中央還是地方,就國際比較而言,其杠桿率都處在較低水平,但這是指顯性的政府杠桿率。如果考慮到地方隱性債務,也就是所謂的預算外債務,這包括傳統的融資平臺債務,以及后來有所“創新的”政府投資基金、專項建設基金、政府購買服務、PPP等新馬甲,政府部門的債務水平就會很高。根據我們的估算,2017年這部分預算外的隱性債務,大約為45.3萬億人民幣,占當年GDP的55.2%。如果將這部分隱性債務與政府的顯性債務加在一起,政府部門杠桿率會超過90%。

我們把國企與政府杠桿率合計,形成所謂公共部門杠桿率,那么這個數字會達到140%,大大超過私人部門杠桿率(即居民部門加上非國有企業部門,合計為103.9%)。這個現象在國際上是少見的。除了日本,其他國家都是私人部門杠桿率遠高于公共部門杠桿率。

綜合以上,盡管居民杠桿率風險也值得關注,但更大的問題在國企與地方政府。而這兩個部門的債務攀升有著鮮明的“中國特色”,是體制性因素造成的,這才是最大的灰犀牛。

如果把政府的顯性債務與隱性債務加在一起,則政府部門杠桿率會超過90%。

二、“穩中求進”去杠桿

有效抑制債務的快速積累必須從體制改革入手。不過,改革、發展、穩定需要統籌考慮。我們既需要推進體制改革從根子上解決問題,又需要宏觀穩定來創造改革的大環境。

當前面臨著內外部沖擊以及下行壓力加大、增長前景不確定性的挑戰,更是需要在穩杠桿與穩增長之間取得平衡。因此,就應對債務灰犀牛而言,要堅持“穩中求進”,不可操之過急。

首先是“穩”。強調的是穩杠桿。

2019年仍面臨諸多不確定性,穩增長是重要政策目標;相應地,穩杠桿就非常有必要,因為穩住總杠桿才可能穩住總需求。中央提出結構性去杠桿和穩杠桿,一個基本要求就是實體經濟總杠桿率要保持穩定;與此同時,將去杠桿的重點放在國企與地方政府。于是,企業部門與政府部門的杠桿率都是處在嚴控的范圍,最好是只降不升,結果就只有通過居民部門杠桿率上升來維持總杠桿率的相對穩定。2018年的杠桿率數據就是很好的印證:非金融企業部門杠桿率比上年下降了4.6個百分點;政府部門杠桿率微升0.5個百分點,而居民部門杠桿率則比上年攀升了3.8個百分點。

現在來看,這樣的政策需要做出調整。也就是說,不能再僅僅由居民部門來支撐杠桿率不倒,其他部門也需要發力。這里最重要的是中央政府加杠桿,以及地方政府隱性債務的顯性化。目前中央政府的杠桿率非常低,2018年僅為16.5%,具有很大的政策空間;并且中央政府信用高,發債成本低(遠低于一些融資平臺的成本)。因此,中央政府要加杠桿。對地方政府而言,是要將原來的隱性債務(已經劃歸企業部門的融資平臺債務)通過債務置換等方式將其“陽光化”、顯性化,這也有利于監管與風險處置。在強調“堵后門”的同時,還要適當多放開些“前門”,即適當提高地方政府一般債務限額與專項債務限額,保持地方政府投資支出的穩健性。

穩杠桿還涉及監管政策的把握。特別是要接受去年的教訓,不能多部門政策疊加,防止出現處置風險的風險。由此來看金融監管,恐怕要把穩增長放在重要位置,充分考慮政策發布的時機和節奏,正確看待影子銀行在正規金融體系之外的有益補充作用。

其次是“進”,突出供給側結構性改革。

一是穩步推進破產重組,讓市場清理機制發揮“強制性”作用。這包括推進國有企業的破產重組,清理僵尸企業;同時,對于債務問題較為嚴重的地方政府進行債務重整,形成較強的外部壓力。在此過程中,要有其他保障性政策形成配套,減少破產重組帶來的社會震蕩。

二是硬化國企與地方政府的預算約束,破除政府兜底幻覺。無論是國有企業還是地方政府,核心是要在現代企業制度及現代治理框架下建立起規范的行為模式和激勵約束機制,弱化擴張或趕超沖動,打破剛兌、破除隱性擔保,硬化預算約束。國企或地方政府不能在去杠桿過程中享受“特別照顧”,或以種種理由請求“豁免”。事實上,只有市場經濟規則的硬約束以及中央政府兜底幻覺的消除,才能夠真正地讓市場在去杠桿過程中發揮決定性作用。

三是突出競爭中性,糾正金融體系的體制偏好。金融體系的體制偏好,恰恰反映出它是風險規避的。正是認識到給國企或地方政府融資,一定會獲得政府擔保的“加持”,在信貸投放過程中才會產生歧視和偏向。

未來看,必須突出競爭中性,即無論什么性質的企業,它在獲得金融信貸方面待遇應該是平等的。最終的平等盡管難以做到(這與企業的規模等因素有關),但至少在法律法規上要建立這樣的平等意識。最近中辦國辦發布的《關于加強金融服務民營企業的若干意見》就是在努力糾正金融體系的體制偏好。效果如何,我們拭目以待。


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未來改革需要頂層設計與基層探索更好地結合

演講 張曉晶 2019年03月27日

說到小平同志作為改革的總設計師,我們往往就會想到,中國自1970年代末以來的改革,應該是頂層設計的結果。但如果再談到當年安徽鳳陽小崗村的故事,我們又會覺得,改革更應該是從底層發力、逐步擴展開來。事實上,中國的改革恰恰是這兩個故事的合一,既有頂層設計亦有基層探索;二者的有機聯系與頻繁互動,才是改革走到今天的要訣。

不過,縱觀改革40年的歷程,有時候頂層設計多一些,有時候基層探索多一些,這往往會帶來改革進程中的“不平衡”。

關于頂層設計不夠:比如雙軌制改革階段,基層探索多一些,但因沒能在頂層設計上有一個預先的謀劃,付出的代價就多一些;又如房地產發展, “十年九調控”,結果不盡如人意。如果說我們只是通過各種控制把房地產這一不動產變成所謂“凍產”的話,實際上還是缺少總體謀劃和長效機制,缺乏頂層設計。中國改革基本上遵循了一條“周邊推進”的戰略,先處理一些容易解決的問題,將最難處理的問題放到最后來解決。這種做法具有穩健的一面,但也帶來很多挑戰:比如雙重體制的摩擦、不同領域的改革未能協同推進、不平衡戰略帶來的問題。這也導致漸進式改革的弊端:改革缺乏協同性、系統性、全面性,從而不同領域的改革有快有慢,導致體制性套利,滋生出一大批既得利益者,全面而徹底的改革難以推動。

關于基層探索不夠:比如蘇東國家的休克療法,還有中國歷史上的王安石變法。休克療法,正如蔡昉副院長所說,主要還是基于一些先驗的認識,缺乏實踐的檢驗。這里簡單說一下王安石變法。其一,王安石變法有一個崇高理想且有神宗皇帝支持,這是很多頂層設計都必備的要素。王安石所要實現的理想是上追堯舜,連唐太宗都不放在眼里,“為治首擇術,當法堯舜,何必唐太宗”。其二,變法未能獲同僚支持,缺少“統一戰線”。比如歐陽修是竭力獎進王安石的前輩,司馬光是王安石同事好友,程顥也是很有意襄助王安石的人,但這些人都不能與王安石始終共事,實在是王安石變法失敗的重要原因。其三,王安石的新法,因為執行者不得力,好的改革政策文本在實踐中出現“變形”,從而全失立法的本意。其四,急于求成之心理。急于求成心理實際上和休克療法有一拼,就是希望快刀斬亂麻,很快解決問題。但實際上,很多問題犬牙交錯、糾纏不清,改革要有耐心與定力,“緩圖之”才能出成效。

當然,對于改革不能苛求。從哲學層面講,都要想好了再做,是不現實的。美好的藍圖也是來自于對實踐的認知。藍圖繪得好不好,甚至取決于對于實踐把握的程度。從實踐到認識,之后再實踐再認識,這恰恰說明了基層探索與頂層設計的一個辯證關系,也是知行合一的根本體現。

未來看,中國面臨的重大挑戰是地方政府以及國企改革,而這兩者,都需要基層大膽創新,在實踐中獲得靈感,從而將改革之路越走越寬。不過,國企改革沒有取得預期的成效,不能簡單地歸于執行不力、創新不夠、基層探索不行。在一定意義上,也還需要頂層設計有更明晰的定位和方向,這包括現在提出的競爭中性原則和所有制中性原則。所以,頂層設計與基層探索相結合這一重要的中國智慧,不僅是過去40年創造中國奇跡的法寶,也將是中國未來改革成功的關鍵。


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傳統體制是最大灰犀牛

論文 張曉晶 2019年03月25日

“中國經濟50人論壇2019年年會”于2019年2月16日在北京舉行。中國社會科學院國家金融與發展實驗室副主任張曉晶出席并以“傳統體制是最大灰犀牛——杠桿率風險的視角”為題發表演講。

張曉晶表示,現在市場上在傳各種灰犀牛,涉及到債務和杠桿率的最多,我們能不能解剖一下灰犀牛,看看我們的風險到底在哪里。

中央推出去杠桿政策以來,雖然有些負面影響,但取得的成績不可否認。2008-2016年,每年的杠桿率上升12個百分點以上,2017年得到控制但仍在上升。杠桿率首次下降出現在2018年,但是中國經濟也為此付出了一些代價,比如去年金融市場上有各種各樣的聲音,甚至是恐慌;還有就是一些民營企業“很受傷”。

宏觀杠桿率的下降主要是來自于誰的貢獻?是企業的貢獻,即來自企業部門杠桿率的下降。從實體經濟來看,政府的杠桿率是微升的,居民杠桿率上升非常快,只有企業部門杠桿率出現了下降。他認為,這其實是個好的現象,因為中央在提出結構性去杠桿時,重要的點就是去掉企業的杠桿,同時去掉地方政府的隱性杠桿。

具體來看,民營企業在企業去杠桿中作出了巨大的貢獻。在企業杠桿率下降的過程中,最大的貢獻是來自于民營企業。盡管我們看到,國有企業的微觀杠桿率,也就是國企的資產負債率有所下降,這似乎意味著國企在去杠桿,但實際上,從宏觀上看,也就是從國企債務占企業債務比重來看,從較低點的57%上升到2018年的67%,升了10個百分點,可見,這些年國企債務占比不斷攀升,企業去杠桿的貢獻主要來自于非國有企業。

杠桿率的風險到底在哪兒?從整個結構來看,中國的杠桿率大概240%多,有的估算會高一點,比如250%多,但總體來講相差不會太多。我們杠桿率數據跟美國的杠桿率很接近。中國目前的杠桿率接近于美國,說明還是有風險的,特別是在治理上還是有很大問題。居民杠桿率現在大概是53%左右,在全球范圍內還不算非常高,當然近幾年增長比較快,也是一個風險。最要關注的是企業部門杠桿率,將近160%,這個水平在國際上首屈一指,可能排名第一。

企業的杠桿率為什么會這么高?他表示,問題在于我們的政府杠桿率太低。所謂“太低”是顯性杠桿率太低,中國才36%、37%左右。這么低的政府杠桿率加上一個這么高的企業杠桿率,就發現問題所在了。企業杠桿率160%左右,其中將近55%左右是融資平臺以及相關的隱性債務。這些部分本應該可以納入政府部門的。如果納入政府部門,政府部門杠桿率現在會上升到91%以上。沒有納入的原因是中國有了新的《預算法》。

而從宏觀經濟角度來看,最終的杠桿率風險來自于國有企業和政府部門合在一起的總杠桿,這個杠桿率是非常高的。如果我們把它們合在一起變成公共部門杠桿率的話,實際上它現在已經超過了私人部門杠桿率。這樣的現象在國際上是少見的,除了日本比較典型,即公共部門杠桿率超過私人部門杠桿率;其它很多國家都是私人部門杠桿率超過了公共部門杠桿率。

他表示,有人說國企高杠桿是灰犀牛,有人說地方政府隱性債務是灰犀牛,但是他認為最大灰犀牛是傳統的體制。高杠桿的成因有很多,一說是間接融資為主的金融體系。但間接融資為主顯然不是企業高杠桿的主因,比如德國也是間接融資為主,但企業杠桿率還不到60%。另一說是效率低下,導致杠桿率高。實際上,效率低是傳統體制帶來的結果,并非高杠桿的成因。造成國企高杠桿及地方政府隱性債務大量積累的根本原因在于傳統體制,這包括軟預算約束、政企不分、中央政府兜底以及金融體系的體制偏好等等。這些恰恰是傳統體制的弊端。

如何“穩中求進“地去杠桿?他建議,第一要“穩”,突出需求側管理:要穩住總杠桿,需要中央政府發力即加杠桿,以改變過去主要靠居民部門加杠桿來穩住總杠桿的困局。第二是“進”,突出供給側改革,這包括推進無效特別是僵尸企業的破產重組,讓市場清理機制發揮作用;硬化國企與地方政府的預算約束,破除政府兜底幻覺;突出競爭中性,糾正金融體系的體制偏好。

 

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